Введение
Источник: Dune@stablecore
Когда речь заходит о стейблкоинах, рынок прежде всего ассоциирует их с долларовыми стейблкоинами, такими как USDT и USDC. Это неудивительно: данные показывают, что долларовые стейблкоины по-прежнему занимают почти 99% рыночного предложения и долгое время служили основным средством торговли, расчетной единицей и инфраструктурой ликвидности на крипторынке.
Однако стейблкоины, номинированные не в долларах США, постепенно демонстрируют заметную динамику развития.
С января 2023 года по февраль 2026 года общий объем предложения стейблкоинов в локальных валютах вырос примерно с $700 млн до почти $1,2 млрд — увеличение примерно на 70%. Еще более впечатляющим стало то, что объем ончейн-трансферов за тот же период увеличился примерно с $600 млн до $10 млрд, то есть примерно в 16 раз. (1)
Эта тенденция отражает структурные изменения в позиционировании стейблкоинов. Их функция постепенно эволюционирует от инструмента ликвидности, ориентированного на доллар США, к более широкой многонациональной финансовой инфраструктуре. В этом процессе стейблкоины, номинированные не в долларах, и ончейн-валютные обмены формируют взаимодополняющие отношения и начинают перестраивать базовую архитектуру трансграничных платежей, корпоративного управления ликвидностью и систем расчетов в национальных валютах.
Тем временем появляются инфраструктурные платформы, такие как Circle StableFX, специально предназначенные для поддержки ончейн-валютных свопов. Благодаря механизму RFQ swap они обеспечивают возможности обмена и маршрутизации ликвидности между различными экосистемами стейблкоинов.
В настоящее время рынок стейблкоинов, номинированных не в долларах, в основном сосредоточен на евро и рубле, однако логика их роста совершенно различна.
Для евро-стейблкоинов основным преимуществом является регуляторная определенность, которую обеспечивает MiCA, а также статус евро как одной из ведущих международных валют.
Ясная нормативная база снижает барьер для институционального внедрения, делая такие стейблкоины, как EURC, более удобными для интеграции в платежные системы, DeFi, управление казначейством и ончейн-валютные обмены, постепенно превращая их в ончейн-инфраструктуру евро.
В отличие от этого, спрос на рублевые стейблкоины обусловлен главным образом геополитическими факторами и ростом трений в трансграничных платежах после конфликта между Россией и Украиной. После вторжения в 2022 году ряд российских банков был отключен от сети SWIFT, доступ к каналам расчетов в долларах и евро стал более ограниченным, а многие международные банки сократили взаимодействие с российскими контрагентами из-за санкционных рисков.
Это значительно повысило сложность и стоимость традиционных трансграничных денежных потоков, что побудило часть российских компаний и участников рынка искать альтернативные способы расчетов, включая криптовалюты и стейблкоины.
В этом контексте ценность рублевого стейблкоина заключается прежде всего в предоставлении гибких ончейн-методов расчетов для региональной торговли и ограниченных платежных сценариев, а не в обслуживании DeFi или сценариев ончейн-доходности.
Источник: X
С другой стороны, всё больше стран продвигают развитие стейблкоинов в национальных валютах: Япония и Южная Корея активно исследуют соответствующие регуляторные рамки. Текущий этап развития во многом обусловлен регулированием: государства стремятся интегрировать свои национальные валюты в ончейн-финансовую систему на основе четких требований к выпуску, резервам, выкупу и соблюдению законодательства. (2) (3)
По мере того как всё больше суверенных валют токенизируется и поступает в ончейн-оборот, формируется ранний ончейн-рынок валютных обменов.
В будущем разные локальные стейблкоины больше не будут обмениваться исключительно через долларовые стейблкоины; вместо этого появится возможность прямого обмена через ончейн-пулы ликвидности, маркетмейкеров и механизмы атомарных расчетов, постепенно формируя многовалютную ончейн-сеть мгновенных расчетов.
Зачем нужны стейблкоины не в долларах США?
Если USDT/USDC уже занимают почти 99% рынка, зачем нужны стейблкоины в национальных валютах?
Стейблкоины, номинированные не в долларах, появились не для прямой конкуренции с долларовыми стейблкоинами по ликвидности, а для решения структурных недостатков долларовых стейблкоинов в расчетах в национальных валютах, трансграничных платежах и корпоративном управлении ликвидностью.
Долларовые стейблкоины решают проблему ликвидности глобального крипторынка, однако в реальных бизнес-сценариях предприятия, торговцы и частные лица всё равно в конечном итоге должны получать, платить, фиксировать и рассчитываться в национальных валютах. Поэтому, когда денежные потоки затрагивают разные страны, валюты и банковские системы, опора исключительно на долларовые стейблкоины не устраняет полностью такие трения, как валютные обмены, ввод и вывод средств, предварительное резервирование капитала и локальные расчеты.
Ценность стейблкоинов в национальных валютах заключается в том, что они напрямую выводят национальную валюту в ончейн, позволяя компаниям и пользователям сохранять привязку к своей валюте, одновременно получая преимущества мгновенных расчетов и трансграничной ликвидности.
Кейсы EURC/BRLA/XSGD: пути развития в разных регионах
Стейблкоины, номинированные не в долларах, не следуют единому пути развития; их эволюция определяется региональной нормативной средой, платежными проблемами и локальной финансовой инфраструктурой.
EURC, BRLA и XSGD — три стейблкоина с разными путями развития, которые представляют три типовых модели: регуляторно-ориентированную ончейн-инфраструктуру евро, инструмент корпоративных расчетов, ориентированный на реальные платежи, и невидимый расчетный слой за региональными платежными сетями.
EURC
Развитие EURC в первую очередь связано с постепенным прояснением европейских регуляторных рамок. MiCA устанавливает четкие правила выпуска стейблкоинов, управления резервами, механизмов выкупа и требований к соблюдению законодательства, снижая барьер для финансовых институтов, платежных компаний и DeFi-протоколов к внедрению евро-стейблкоинов.
Кроме того, евро — одна из крупнейших международных валют с широкой базой использования в торговле, облигациях и валютных резервах. Поэтому при выводе евро в ончейн у него изначально есть все условия для превращения в ончейн-расчетный актив.
На уровне платежей EURC интегрирован с традиционными платежными сетями, такими как Visa. Через инфраструктуру мгновенных платежей и расчетов, например Visa Direct, EURC можно использовать для более быстрых трансграничных платежей, корпоративных расчетов и распределения многовалютных средств, позволяя ончейн-евро выходить за пределы крипто-сценариев и подключаться к существующим платежным сетям.
Источник: Morpho
На уровне DeFi EURC также начал входить в основные рынки кредитования, такие как Aave и Morpho. На Aave EURC используется как актив для кредитования или залог, предоставляя пользователям ончейн-сценарии кредитования в евро. На Morpho EURC агрегирует ликвидность через хранилища, управляемые профессиональными институтами, и оптимизирует процентные ставки, позволяя институтам и продвинутым пользователям более эффективно размещать капитал в евро.
Источник: Dune Analytics
Таким образом, по сравнению с большинством стейблкоинов не в долларах, которые остаются на уровне платежей или региональных расчетов, EURC ближе к пути развития USDC: это не только платежный актив, но и инструмент для интеграции в платежные сети, кредитные рынки, управление казначейством и ончейн-валютные обмены, постепенно превращаясь в ончейн-инфраструктуру евро. Многообразие сценариев и широкая интеграция с инфраструктурой также способствовали устойчивому росту EURC с момента выпуска — сейчас общий объем предложения превышает 500 млн долларов США.
BRLA
Логика BRLA существенно отличается. Бразилия и Латинская Америка долго сталкивались с такими проблемами, как высокие издержки трансграничных платежей, большие валютные спрэды, волатильность национальных валют и низкая эффективность банковских расчетов.
Хотя в Бразилии уже действует высокоразвитая сеть мгновенных платежей PIX, она в основном решает задачу мгновенных переводов между внутренними счетами. Когда средства должны покинуть Бразилию, перейти в другую валютную систему или использоваться для трансграничных расчетов, выплаты за рубеж и регионального управления казначейством, компании всё еще зависят от банков, валютных сервисов, корреспондентских банков и традиционных расчетных сетей. Первоначальные трения трансграничных платежей не были полностью устранены.
Ценность BRLA заключается именно в этом: он не заменяет PIX, а служит связующим звеном между локальными платежными сетями, такими как PIX, и ончейн-расчетными системами.
С помощью BRLA средства в бразильских реалах могут попасть в ончейн из локальной банковской системы, а затем обмениваться и рассчитываться с USDC, EURC или другими локальными стейблкоинами, поддерживая более эффективные трансграничные коммерческие денежные потоки.
Источник: Dune
Таким образом, основная ценность BRLA не в обеспечении ликвидности для DeFi, а в расширении эффективности локальных платежей Бразилии на трансграничные и ончейн-финансовые сценарии. По мере роста спроса на реальные платежи и корпоративные денежные потоки, объем ончейн-трансферов BRLA продолжает увеличиваться, превысив $400 млн в феврале 2026 года.
Источник: Dune
Помимо платежей, BRLA становится важным элементом ончейн-валютных обменов и управления ликвидностью. Его средний дневной объем торгов на DEX составляет около $10 млн — более чем в 10 раз больше по сравнению с началом 2024 года.
Сценарии валютных обменов и казначейства BRLA также поддерживаются программируемой инфраструктурой Circle FX, включая StableFX и формирующуюся экосистему Arc. Как один из первых стейблкоинов на публичном тестнете Arc, BRLA поддерживает атомарные валютные свопы, трансграничные переводы и круглосуточное ребалансирование казначейства, сокращая задержки и посреднические издержки традиционных расчетных систем.
XSGD
Для XSGD стейблкоины выступают в роли невидимого расчетного слоя на бэкэнде, сокращая традиционно фрагментированный многоуровневый процесс трансграничных платежей до единого ончейн-слоя ликвидности, повышая эффективность и снижая издержки.
В традиционных трансграничных платежах, даже если пользователь платит через знакомый кошелек или банковскую карту, бэкэнд движения средств зачастую проходит через несколько этапов: acquiring-институты, банки-эмитенты, платежные процессоры, корреспондентские банки и валютные провайдеры. Обычно трансграничные средства проходят через несколько валютных обменов, предварительное резервирование, координацию между банковскими сетями разных стран, что приводит к высоким валютным спрэдам, посредническим комиссиям и задержкам.
Когда XSGD используется как расчетный актив на бэкэнде, пользовательский фронтэнд остается прежним, а движение средств flow напрямую переводится и рассчитывается через сеть стейблкоинов.
Например, после оплаты зарубежным пользователем через локальный кошелек платежная платформа может сопоставить средства с XSGD на бэкэнде, затем завершить расчет и маршрутизацию средств через ончейн-сеть, и в итоге торговец получает средства в сингапурских долларах. Весь процесс сокращает количество посредников и повторных валютных обменов в традиционной корреспондентской банковской цепочке.
В партнерстве Grab и Ant International (Alipay+) приезжие могут продолжать использовать свои привычные локальные кошельки и валюты для оплаты в магазинах GrabPay, а торговцы получают расчет в сингапурских долларах, избегая прямого валютного риска. Здесь XSGD выступает расчетным активом на бэкэнде, а не пользовательским платежным продуктом.
В карточных платежах Chocolate Finance и Visa пользователи по-прежнему платят обычными банковскими или дебетовыми картами, но расчет на бэкэнде может осуществляться в стейблкоинах через XSGD, что позволяет использовать ликвидность сингапурских стейблкоинов в более широкой сети торговцев Visa. Для пользователей опыт аналогичен традиционным платежам, а для платформы и торговцев повышается эффективность расчетов и прозрачность средств.
Источник: Dune
С точки зрения ликвидности XSGD теперь поддерживает круглосуточные ончейн-валютные обмены, обеспечивая мгновенные свопы между SGD и долларовыми стейблкоинами через пары с основными стейблкоинами, включая XUSD от StraitsX.
Листинг на Coinbase расширил каналы институционального распространения XSGD и повысил ликвидность XSGD/USDC и возможности расчетов с низкими издержками на Base, что увеличило средний месячный объем торгов до более $100 млн.
Источник: Morpho
На стороне DEX средний месячный объем торгов пары XSGD стабилен в диапазоне $20–40 млн. При этом расширяются интеграции с DeFi, например подключение к хранилищу Morpho Vault, управляемому Steakhouse strategies, что позволяет получать доходность и стратегии залога в SGD без конвертации в доллар.
Ончейн-валютные обмены
Использование стейблкоинов для трансграничных платежей напрямую зависит от ончейн-валютных обменов. Инфраструктура вроде Circle StableFX сейчас пытается создать институциональную площадку для ончейн-валютных операций, но рынок пока не вышел на полноценный уровень, главным образом по двум причинам:
Во-первых, во многих странах до сих пор нет четких регуляторных рамок для стейблкоинов. Например, Южная Корея уже несколько лет исследует выпуск KRW-стейблкоина через банковский консорциум. Аналогично, Канада только спустя более пяти лет после запуска QCAD начала открывать регуляторный путь, не основанный на чрезмерной секьюритизации. Однако регулирование явно ускоряется, особенно после принятия американского GENIUS Act и ордонанса по стейблкоинам в Гонконге. Глобальная регуляторная определенность для стейблкоинов растет. (4) (5)
Во-вторых, эмитенты стейблкоинов не в долларах обычно вынуждены строить инфраструктуру с нуля: партнерства с локальными банками, управление резервами, каналы выпуска/выкупа и процессы комплаенса. Банковские и регуляторные среды сильно различаются в разных странах, что затрудняет реализацию.
Чего действительно не хватает ончейн-валютным обменам — так это полноценного институционального инфраструктурного комплекса. Последний запуск Circle, StableFX, фактически строит ончейн-версию валютной сети.
Основная идея — перенести ликвидность, механизмы котирования и логику расчетов традиционного валютного рынка в ончейн.
Источник: StableFX Litepaper
Во-первых, на уровне ликвидности StableFX не использует традиционную модель AMM, а применяет механизм RFQ (Request for Quote).
После подачи запроса на обмен институциональные маркетмейкеры предоставляют мгновенное котирование. Это означает, что ликвидность больше не зависит от размера ончейн-пулов, а может напрямую использовать традиционные источники валютной ликвидности — OTC, банки, Prime Brokers. Эта модель особенно важна для пар не в долларах, таких как BRL, SGD и EUR, поскольку ончейн-ликвидности часто недостаточно для крупных сделок.
Во-вторых, StableFX стремится решить одну из главных проблем традиционных трансграничных платежей — риск расчетов. В прошлом валютные сделки часто выглядели так:
A платит первым → ждет, пока B заплатит → несет риск контрагента
StableFX внедряет ончейн-механизм PvP-расчетов, используя смарт-контракты для удержания средств. Расчет производится только при выполнении обязательств обеими сторонами; иначе сделка автоматически отменяется. Иными словами, на ончейн переносится логика традиционного CLS (Continuous Linked Settlement).
Кроме того, Circle внедряет механизм Partner Stablecoin, объединяя локальных эмитентов стейблкоинов в единую инфраструктуру. Для интеграции требуется:
Лицензия местного регулятора
1:1 высококачественные резервные активы
Автоматический выпуск/выкуп
Банковское подключение
Регулярный аудит и требования комплаенса
В будущем, если локальные стейблкоины, такие как HKD, BRL и SGD, будут интегрированы, можно постепенно создавать новые коридоры валютных обменов.
Однако эта модель сталкивается с вызовами. Если ончейн-валютный курс отклоняется от традиционного рынка, это может привлечь арбитражный капитал и создать токсичный поток. Если маркетмейкеры не успевают хеджировать риски, они могут расширить спред, снизить частоту котирования или даже прекратить котирование.
Например, традиционный валютный рынок: USD/BRL = 5,00
Но на ончейн, из-за недостатка ликвидности BRLA: USDC/BRLA = 5,20
Арбитражеры могут: купить BRL на TradFi → продать BRLA на ончейн → заработать на спреде
Если маркетмейкер не успевает хеджировать или запас BRLA недостаточен, его постоянно "собирают" арбитражные фонды.
В результате маркетмейкеры начинают: расширять спред → сокращать котирование → снижать ликвидность
В итоге на рынке может наблюдаться: расширение спредов, снижение глубины, а в периоды волатильности — ситуация "котировки есть, но сделки не совершаются".
Таким образом, ключевой вызов ончейн-валютных обменов — не просто наличие ликвидности, а эффективное соединение ликвидности TradFi, управления рисками и ончейн-расчетов. Это приводит к важному вопросу:
Если ликвидности на ончейн недостаточно, почему нельзя мгновенно выпустить больше стейблкоинов?
Теоретически возможно, но на практике выпуск — это не чисто ончейн-операция. Например, для EURC новый выпуск обычно требует, чтобы институты прошли KYC, внесли средства через аккаунт Circle Mint и перевели евро на счет эмитента через банковский перевод/SEPA. Только после завершения расчетов эмитент выпускает соответствующее количество EURC на ончейн.
Поэтому маркетмейкеры не могут просто "пополнить из воздуха" запас стейблкоинов в момент сделки. Обычно они держат запас заранее, мгновенно хеджируют риски на традиционном валютном рынке, а затем пополняют запас стейблкоинов через банки и каналы эмитента.
Источник: BIS
Однако будущие ончейн-валютные обмены могут не опираться исключительно на спотовые локальные стейблкоины. По данным BIS, около 31% мировых валютных сделок приходится на спотовые операции, а примерно 69% — на деривативы: валютные свопы, форварды и опционы. Это означает, что современный валютный рынок больше связан с передачей валютного риска, а не с обязательной поставкой валюты. (7)
Таким образом, ончейн-валютные обмены могут развиваться по синтетической модели FX наряду со спотовыми путями типа USDC ↔ EURC/BRLA:
Пользователи продолжают держать USDC/USDT на базовом уровне, получают экспозицию к локальным валютам (EUR, BRL, CHF, SGD) через NDF (Non-Deliverable Forwards), при этом баланс счета отображается в локальной валюте, а расчеты остаются в долларовых стейблкоинах.
Преимущество этой модели — сохранение глубокой ликвидности USDT/USDC без необходимости создавать спотовую ликвидность для каждого локального стейблкоина, а также снижение зависимости от местных банков, резервных активов и инфраструктуры выпуска/выкупа. Поэтому в будущем ончейн-валютные обмены могут развиваться по двум параллельным путям: спотовый FX для реальных платежей и локальных расчетов, и синтетический FX для многовалютных счетов, управления казначейством и хеджирования рисков.
Перспективы
Тенденция роста стейблкоинов как средства платежа и передачи стоимости становится всё более очевидной. Для масштабирования рынка стейблкоины в национальных валютах и ончейн-валютные обмены, вероятно, неизбежны.
Эта тенденция уже проявляется в Латинской Америке. Всё больше крипто-необанков интегрируют национальные валюты, стейблкоины и локальные платежные сети. Например, на рынках Бразилии и Аргентины уже реализованы такие сценарии:
USDC ↔ BRLA／USDC ↔ PEZO
Такие конвертации национальных валют и дальнейшая интеграция с локальными платежными системами:
BRLA → PIX → счет в бразильском банке
Для пользователей опыт выглядит так: долларовый стейблкоин → национальная валюта → локальный платеж
Но на самом деле это: ончейн-валютный обмен → локальные стейблкоины → локальные платежные рельсы
Если нормативные рамки будут совершенствоваться, ликвидность маркетмейкеров постепенно созреет, а инфраструктура вроде Circle StableFX подключит больше коридоров национальных валют, долгосрочная перспектива ончейн-валютных обменов — не только обслуживание крипто-трейдинга, но и интеграция в глобальную инфраструктуру трансграничных платежей.
https://www.ledgerinsights.com/hana-bank-stablecoin-consortium/
https://coingeek.com/qcad-receives-green-light-as-canada-first-regulated-stablecoin/
https://6778953.fs1.hubspotusercontent-na1.net/hubfs/6778953/StableFX-Litepaper_2025.pdf
https://www.bis.org/statistics/rpfx25_fx.htm?utm_source=chatgpt.com
